假设2：2013年增长 -15%，即2013年自由现金流34亿元，之后连续10年5%增长，之后零增长。内在价值为585亿元，折合每股 41.8元。

　　出于保守原因，笔者采用10年期国债收益率3.6%+股票风险溢价率4.4%，即8%作为折现率。其中，对股票风险溢价率的考量源自三位美国人在2008年撰写的一份某些国家108年（1900年-2007年）的股票风险溢酬研究报告。作者发现，美国投资者平均每年获得了超过长期美国政府债券收益4.5%的年度风险溢酬。其他国家股票风险溢酬在3.5%-6%之间。这篇报告中并未涉及A股数据，笔者权将股票风险溢价率设为4.4%。

　　马明哲在2013年新春内部讲话中表示：“我们现在所面临的，是一场现代科技与传统金融业之间的竞赛，谁跑得快谁就赢。现代科技还在不断进步，3G过后，很快就有4G、5G，平安要做的，就是主动出击超越，跑赢现代科技企业。2013年将是新科技变革加速深化的一年，平安未来最大的对手将是现代科技行业。”

　　资产质量下行也值得重视。年报显示，平安银行四季度不良贷款环比出现“双升”，不良贷款余额为68.66亿元，较上季度末增加12.06亿元，同比增加35.71亿元；年末不良贷款率为0.95%，较上季度上升了0.15个百分点，同比增加0.42个百分点，平安银行的解释是，主要受长三角等地区民营中小企业经营困难、偿债能力下降的影响。

　　不过，平安银行隐患在于代表盈利能力的核心指标加权平均资产收益率的下降。2012年年报显示，其加权平均净资产收益率跌至16.78%，比2011年下滑3.54%。

　　在不考虑高档酒中增长最强劲的特曲及其以上产品的销售增长和中低档产品的销售增长的情况下，2013年毛利同比下降不会高于22%。简单推算，2013年的净利润同比下降也不会高于22%。

　　“资产盈利水平较低，2012年的定价能力有待提升，导致ROE水平较低，未来我们会采取各种措施，改善负债结构，提升净资产收益率。”平安银行新任副行长孙先朗表示。

　　平安银行年报发布会上已经透露出一些信息，新管理团队首次集体亮相，刚到任4个月的新行长邵平强调，平安银行不会复制其他银行的发展模式，要着眼差异化，走不一样的“平安模式”。

　　笔者采用的自由现金流的计算方法是：自由现金流=净利润+非现金费用-资本性支出-营运资本追加。

　　���Xsa�� 0Aang=EN-US>53.4亿元。

　　回顾历史可知，平安集团对银行牌照觊觎已久。从刚开始的合并深圳商业银行，到后来的深发展，马明哲可谓用心良苦，平安集团为了获得这张门票，付出的代价不可谓不大。

　　2013年，受政策影响，国窖1573的销量下滑是大概率事件，关键是下滑幅度。

　　据报道，邵平从民生出走是因为他分管的风险和后台工作曾出现过4个小时的全国性瘫痪，以及他的年纪影响民生银行核心团队的年龄结构，真相或无从获知。但有一点是确定的，邵平与民生银行董事长董文标均出生于1957年。

　　而业务重心主要在长三角地区的宁波银行(002142,股吧)的资产质量表现却较为稳定。宁波银行2012年业绩预告显示，截至2012年年底，该行不良贷款率为0.76%，四季度环比仅上升1BP。与平安银行在长三角地区的贷款相似，宁波银行在江浙地区发放的贷款大部分也是针对中小企业。如此看来，平安银行在长三角地区的风险控制或还需进一步加强。

　　那么，此前一直被关注的所谓“综合金融”、“交叉销售”现在已经不是纸上谈兵了，平安集团的综合金融到底会给平安银行带来多大的推动？谁也无法预测。在3月8日的年度业绩发布会上，邵平表示：“新的平安银行是在集团综合金融战略下，银行作为集团里重要的子公司，平安银行是服务于平安集团综合金融战略，实行专业化和集约化的银行。”

　　据此，大家多倾向于将其理解为“银行是坐收行业红利，没有理由做不好”，并引申为马明哲从骨子里看不起银行。

　　保守预估，泸州老窖的内在价值在38.3元-41.8元之间。目前，公司股价不足31元。

　　笔者习惯采用的未来现金流折现的计算方法如下：

　　有市场人士如此假设：从赌博学的角度出发，马明哲费尽心机得到的来之不易的银行门票，必然不会浪费，所以押赢面的机会大。其实，我们可以回到业务的本源，回顾马明哲上面说的那句话，他其实提出了一个问题：到底是做保险容易，还是做银行容易？没有任何政策保护、一开始就从短兵相接的市场做起的保险都能做好，有垄断性质的银行业务没理由做不好。

　　如果国窖1573销量下降50%，为0.145万吨，销售收入将下降11.6亿元。保守起见，毛利也预计下降11.6亿元，高档酒毛利将下降26.8%，全部毛利将下降22%；

　　笔者倾向于“对业绩一次性影响”，如果这样，单职业sf，2013年泸州老窖净利润将出现负增长，也就不能满足泸州老窖股权激励三期的考核目标中需要增长12%的要求，40%的股权奖励将泡汤，这对泸州老窖管理层是一个莫大(博客,微博)的考验。

　　民生系加盟玄机